医药行业深度陈诉：不畏浮云遮望眼

我们将面对一个奈何的 2021 年？展望 2021 年，影响行业最重要的投资事件有三个：新冠疫苗贸易化历程、行业政策及投资标的的富厚化。①新冠疫苗落地、曙光初现，潜在市场空间较大，但来岁全球供给仍面对明明瓶颈，因此疫苗仍然会是全市场 最为存眷的细分行业之一；②行业政策方面，以药械集采为代表的短期政策攻击将一连常态化，而以医保付出 改良为焦点的中恒久制度改良也将驶入快车道。这些政策的叠加将会带来医疗信息化、国产替代、部门医疗资 源外流（包罗处方和大夫）及临床获益明明的创新药械的投资时机；③跟着已往 3-4 年医药行业一连上市标的 的富厚化，投资人有包罗疫苗、CXO、创新药械、医疗处事、医美及互联网医疗等更多赛道的公司可以选择。新冠疫情：疫苗贸易化落地、曙光初现，但全球供给仍面对瓶颈2021 年行业最重要的投资事件是新冠疫苗的贸易化落地。据美国约翰霍普金斯大学数据，停止北京时间 12 月 6 日，全球累计新冠确诊病例超 6645 万例，累计灭亡病例 152.7 万例；个中，美国单日新增打破 20 万人， 累计确诊人数高出 1500 万人；西班牙、意大利、英国及德国等欧洲国度单日新增也均在 1 万人以上。跟着新冠 疫苗的贸易化逐渐落地，疫苗成为截止疫情的重要东西之一。全球大部门公众接种意愿强烈，潜在市场空间较大。10 月底，《自然医学》杂志宣布首次专门评估新冠疫 苗接管度的全球观测。研究表白：71.5%的人暗示，假如疫苗被证明是安详有效的，他们很大概会接种；61.4% 的人暗示，假如店主推荐，那么他们会接种。各地域之间存在差别，接管率从近 90%（中国）到 55%（俄罗斯） 不等。接管率高的国度，往往是公众对当局信任度高的国度（中国、韩国和新加坡），中等收入国度（如巴西、 印度和南非）紧随其后。凭据 76 亿人口、至少三分之二人口接种才气到达群体免疫方针（R0=3）、每年接种一 次（两针法）的假设条件计较，全球新冠疫苗的潜在需求量在每年 100 亿剂阁下。全球差异地域接种进度纷歧。分季度来看：来岁上半年，发家国度将会进入会合的疫苗获批及大局限接种 阶段；思量到海内防控政策较为严格，我们估量中国也将在来岁上半年进入疫苗会合获批的阶段，同时举办重 点人群接种、外洋订单承接，下半年大概会慢慢开始举办大局限接种。全球新冠疫苗研发希望：多种技能处于临床研究，中美处于领跑职位。停止 2020 年 11 月，全球 200 余项 新冠疫苗处于研发阶段，个中 40 余项处于临床试验阶段。停止今朝，BioNtech/辉瑞连系研发的新冠疫苗得到英 国 EUA 核准、俄罗斯卫星 V 新冠疫苗得到 EUA 核准，我国康希诺/军科院连系研发新冠疫苗获部队特批，另外 Moderna 及阿斯利康新冠疫苗已提交 EUA 申请资料处于审批阶段，估量我国年底有望迎来国药团体及科兴生物 灭活新冠疫苗获批，21H1 为全球主要新冠疫苗获批的时间窗口。外洋新冠疫苗三期试验功效纷纷出炉，功效超预期。今朝全球范畴已有 4 款新冠疫苗披露 3 期临床试验保 护率数据：1）Moderna，3 期最终阐明疫苗掩护效力 94.1%；2）BioNtech/辉瑞，3 期最终阐明疫苗掩护效力 95%； 3）阿斯利康，3 期中期阐明，1.5 针免疫措施 90%掩护率，2 针免疫措施 62%掩护率，平均 70%掩护率；4）俄罗斯卫星 V 新冠疫苗，3 期中期阐明，1 针免疫后 42 天掩护率 95%。2021 年全球供应缺口仍存。今朝外洋主要新冠疫苗出产企业产能设谋略大，约为 10-30 亿剂/年，设计产能 合计在 80 亿剂阁下。但思量到原料短缺、产能释放节拍等因素，我们估量来岁实际产能大概是设计产能的 50-70%， 对应产量 40-60 亿剂。再加上海内 20-30 亿剂的产量，与全球潜在需求量 100 亿剂对比仍有缺口。而凭据此前海 外发家国度的订单数量、人口数据及免疫措施测算，美国、英国、日本及德意法荷疫苗采购同盟接种率别离为 100%、100%、100%和 65%，发家国度的实际需求量大概比估量更高。海内新冠疫苗研发稳步推进，21H1 有望迎来会合落地期。今朝国药团体及科兴生物灭活新冠疫苗有望年底 前获批。康希诺、智飞生物处于 3 期临床试验，估量别离于 21Q1 和 21Q2 获批，康泰生物灭活新冠疫苗处于 2 期临床试验阶段，估量 21Q2 或 Q3 获批，康泰生物与阿斯利康相助腺病毒新冠疫苗估量即将启动桥接试验，产 品有望于 21Q2 或 Q3 获批。现阶段海内市场有望到达近千亿，看好新冠疫苗贸易化代价。现阶段外洋已有新冠疫苗订单落地，按照订 单量测算其国度渗透率，美国、英国、欧洲四国同盟和日天职别为 100%、100%、65%和 100%，思量我国新冠 疫情趋于不变，但全球仍处于疫情大风行阶段且我国伴有地域性重复疫情，估量我国新冠疫苗渗透率灰心假设 为 50%，一般假设为 60%，乐观假设为 70%。凭据一般假设测算，对应 8.4 亿人份，人均 2 针，多种技能蹊径 均价50 元/支，对应市场局限为 840 亿元人民币。现阶段，我国处于临床试验阶段的新冠疫苗项目共 10 项，按 照已有设计产能上限约 18 亿剂，能满意 9 亿人份需求，思量部门企业产能释放需要时间，短时间内现有新冠疫 苗项目供给海内及成长中国度市场仍有缺口。政策展望：短期攻击常态化，恒久制度改良驶入快车道展望 2021 年，以药械集采为代表的短期政策攻击将一连常态化，而以医保付出改良为焦点的中恒久制度改 革也将驶入快车道。我们认为，这些政策的叠加将会带来医疗信息化、国产替代、部门医疗资源外流（包罗处 方和大夫）及临床获益明明的创新药械的投资时机。短期攻击：药耗集采常态化药品集采：从 2018 年开始，国度层面法则不绝优化，将来集采将常态化，预期较为明晰。三轮带量采购规 则不绝改造：从最低价中标到裁减赛，政策裂痕被不绝修补；带量采购模式根基固化，估量将来将常态化，同 时采购周期有大概缩短至每半年集采招标一次。高值耗材：国度冠脉支架集采功效降幅较高，吉威、微创、乐普等厂家的焦点产物中标。2020 年 11 月 5 日，国度冠脉支架集采公布拟中选功效，10 个产物拟中选，涉及 8 家企业，包括中外企业，中选产物中位价700 元阁下，最低价值对比汗青最低挂网价降幅高出 90％。山东吉威、易生科技、微创医疗、乐普医疗、美敦力、 金瑞凯利、波士顿科学和万瑞飞鸿的产物中标，个中微创医疗和波士顿科学别离有两款产物中标。我们估量将来两年会有新的耗材开展国度集采，一品一策将成为主要集采原则。我们估量国度集采主要针 对市场局限大、量大价高、群众存眷、临床利用成熟、出产厂家较多的产物，市场局限较小、淹灭医保多的品 类短期内开展的大概性较小。由于差异耗材的临床应用特点、是否需要跟台、国产化率等方面具有较大不同，“一 品一策”或者将成为耗材集采开展的主要原则。处所层面看，全国大部门地域已开展高值耗材集采试点，处所频繁试点的产物有望为国度集采提供警惕。停止今朝，全国绝大部门省份均已开展高值耗材集采试点，在省级独立开展的项目中，江苏的行动最为频繁， 已完成四批次的医用耗材带量采购事情。除冠脉支架已开展全国范畴带量采购外，人工晶体、冠脉参与球囊、 人工晶体、吻合器等产物为高频集采品种。试点初期，带量采购高值耗材品种的平均降幅在 50%阁下，跟着试 点事情的慢慢推进，高频品种价值降幅逐渐加大。从各地最新带量采购政策来看，揭示出以下几大趋势：（1）带量采购品种的遴选原则为价值高、用量大、技能较为成熟、产物间临床可替代性较好等，部门地域 青睐已开展过试点事情的品种，也有个体省份试点新品种或摸索创新法则；（2）各地带量采购竞价法则差别较大，部门产物的中标价低于出厂价；（3）越来越多的省份构成同盟连系开展带量采购，议价力度进一步加大；（4）部门省份或同盟将其他省份带量采购中标价作为限价或议价参考价，带量采购最低价存在进一步下降的大概；（5）执行带量采购中标价后，仍有大概联动其他省份呈现的带量采购新低价。革故鼎新，医保付出制度改良驶入快车道中恒久看，医保付出制度改良将成为影响医疗支出最重要的政策之一。海内医保付出方法改良的摸索已有 十年以上：起源于 2004 年，2012 年前后陪伴公立医院改良试点的推出摸索逐渐增加，2018 年医保局创立后将 医保付出方法作为改良的重要内容之一。我们认为作为对行业即将发生深远影响的重要政策，今朝时点应开始 深入研究。顶层设计已根基成形，DRG 与 DIP 配合推进。2019-2020 年，国度医保局宣布多个文件，医保付出改良的 顶层设计已根基成形。我们估量，DRG（按疾病诊断相关分组付费，30 个试点都市）和 DIP（基于大数据的病 种分值付费，70 个试点都市）将会在来岁双线并行、配合推进。DRGs 结算合用于绝大部门住院患者。按照医保局《技能类型》，CHS-DRG 合用于急性住院病例（占绝大 部门住院病人）；不合用环境包罗：①门诊病例；②病愈病例；③需要恒久住院的病例；④某些诊断沟通，治疗 方法沟通，但资源耗损和治疗功效变异庞大病例（如精力类疾病）。统一的技能类型和分组方案。此次医保 DRG 分组的原则有四点：①逐层细化、大类归纳综合；②疾病诊断、手 术或操纵临床进程相似，资源耗损临近；③临床履历与数据验证相团结；④分身医保付出的打点要求和医疗服 务的实际需要。从详细分组来看，国度统一的 ADRG 以临床履历和临床路径为主，各地分组的细分 DRGs 则是 以统计阐明为主。美国履历看：DRGs 对医疗支出的布局性影响效应很是明明。从美国 Medicare 履向来看，DRG 作为一种付 费方法，对节制住院用度增长结果明明。可是总医疗卫生用度受到诸多因素影响，DRG 付费方法对其影响较小， 整体上升趋势稳定，医疗卫生用度占 GDP 比重稳步晋升，更多用度将用于门诊、家庭保健、院外市场等；从服 务操作环境上看，美国住院时间一连缩短，门诊人次有所增加，住院人次下降。美国医药卫生支出占 GDP 比重稳步晋升，受 DRGs 影响较小，总支出增速受多因素配合影响。美国从 1983 年开始对 medicare 实施 DRGs，从 1983 年至 1993 年，美国医疗卫生支出的增速有所低落，但占 GDP 比例稳健 增长（1973 年：6.5%；1983 年：9.3%；1993 年：12.5%），至 2017 年医疗卫生支出到达 GDP 的 17.1%。其主 要原因包罗：①DRGs 只直接浸染于住院处事，无法节制其他医疗环节医疗用度增长；②Medicare 用度其时占 美国卫生支出的 16%，影响有限；③许多医院将本钱转移至私人保险患者身上；④医药行业受诸多政策影响，如 1984 年的《药品价值竞争与专利期赔偿法》，2010 年的《平价医疗法案》；⑤除政策外，卫生支出还受到人 口、经济、技能等影响。医疗支出布局调解。DRGs 实施后，住院用度占比下降，相对应的门急诊用度占比上升，医疗卫生支出结 构有所调解。实施 DRGs 后，零售处方药用度占比改变下降趋势，逐渐上升，1983 年占总卫生支出的 5.3%，1993 年上升至 5.8%，今朝到达 10%，可以看出在实施 DRGs 后，零售处方药用度增长速度高于整体卫生用度支出速 度。我们认为 DRG 缩短住院时间，更多药物大概在门诊利用。别的，在家庭大夫、诊所以及门诊进程中，大夫 大概会给患者利用更多药物。DRG 通过影响大夫对患者医疗行为改变用度布局。1983 年之前，美国门诊量一直平稳，1983 年之后门诊 量明明上升。同时，住院人次有所淘汰，住院处事受到付出方的最大存眷，无论是贸易照旧当局付出方要求： ①能用门诊办理的问题上不消住院办理；②严格节制住院付出的项目。医疗技能进步与医院努力风雅化打点，住院时间不绝缩短。1960 年至 1978 年，跟着医疗技能程度晋升， 平均住院时间不绝缩短。但 1978-1983 年，住院时间根基保持稳定；直至 1983 年之后，医院为适应 DRG 控费 的影响，不绝提高打点本领，使患者的住院时间缩短，提高床位利用效率。从外洋四个国度的履历看，对 DRG 的领略有三点很是重要：①任重道远，DRG 推广是一个恒久维度的政 策，从开始应用 DRG 至相对完善所需时间需要靠近 10 年；②DRG 分组一连更新，各国需要因地制宜；③从四 个国度卫生用度变革环境来看，医疗卫生用度受到诸多因素影响，DRG 付费方法对其影响是渐进的，颠末不绝 的试错与调解，最终实现对医疗资源从头在住院、门诊及院外举办公道设置，因此 DRG 对用度布局的影响更为 明明。DRG 潜在影响为医院增强本钱管控及风雅化打点，用度节制、布局调解及学科建树将是医院将来最存眷的 三个焦点要素。环绕这三个焦点要素，我们认为 DRG 将会带来医疗信息化、国产替代、部门医疗资源外流（包 括处方和大夫）及临床获益明明的创新药械的投资时机，恒久看好医疗信息化、药品及器械的国产替代、连锁 药店、民营医疗、第三方处事、互联网医疗以及创新药械等赛道。更多的选择：赛道富厚化，投资标的供应继承增加跟着已往 3-4 年医药行业一连上市标的的富厚化，投资人有更多赛道和公司可以选择。2017 年开始，A 股 和港股都迎来了医药生物公司上市的小飞腾，CXO、创新药、创新器械、医疗处事、医美、互联网医疗等细分 赛道的标的越发富厚。对比 10 年前，A 股和港股的医药上市公司数量增加 1 倍以上，尤其是科创板和 18-A 制 度的推出，投资人可以从财富链更早期参与公司的投资。疫苗：新冠以外，重磅品种进入收获期疫苗管线重磅品种进入收获期，板块热点不绝联苗：管线竞争名堂精采，对比单苗优势明明看好恒久成长趋势。我国现已上市的多联苗包罗百白破-Hib 四联苗及百白破-IPV-Hib 五联苗，AC-Hib 三联苗受再注册影响临时无法销售，冻干剂型三连苗今朝仍在期待 CDE 受理；从品类管线来看，今朝处于临床试验阶段的仅有成都欧林生物的三联苗，品类竞争名堂抱负，恒久 成长趋势较好。肺炎：海内优质多糖团结疫苗上市有望发动品类接种率一连晋升。肺炎球菌是世界范畴内引起灭亡的重要 原因之一，且是肺炎、脑膜炎、中耳炎、菌血症等侵袭性和非侵袭性传染的重要病原体。肺炎球菌疾病在少年 和暮年人群体中发病率最高。今朝普遍应用的防范肺炎链球菌疾病的疫苗主要有两类，多糖疫苗（23 价多糖疫 苗，合用于 2 岁以上适合人群）和卵白团结疫苗（13 价，可用于 2 月龄婴幼儿至 6 周岁生日前儿童）；23 价肺 炎：处于注册阶段品种 1 个，来自科兴生物。处于临床 3 期品种 1 个，来自智飞生物。处于临床 1 期品种 1 个， 来自科创生物；15 价肺炎：处于临床 3 期品种 1 个，来自智飞生物；13 价肺炎：处于临床 1 期品种 3 个，来自 安特金生物、康希诺和科兴生物；重组肺炎球菌卵白疫苗：处于临床 1 期品种 1 个，来自康希诺。宫颈癌：国产多价苗管线储蓄富厚，短期名堂抱负，远期竞争加剧。宫颈癌主要由传染人乳头瘤病毒（HPV） 引起，HPV 疫苗通过防范 HPV 病毒传染，进而有效防范了宫颈癌的发病，可防备人体传染疫苗所涵盖的人乳 头状瘤病毒亚型变异。今朝我国已上市产物有主要有 3 种，别离是 9价HPV（默沙东，应用于 16-26 岁女性人 群）、4价HPV（默沙东，应用于 20-45 岁女性人群）、2价HPV（葛兰素史克、万泰生物，应用于 9-45 岁女性 人群）。16价HPV：处于临床 1 期品种 1 个，来自浙江普康；11价HPV：处于临床 2 期品种 1 个，来自成都所 和北京所；9价HPV：处于临床 3 期品种 2 个，来自上海博唯和万泰生物。处于临床 2 期品种 1 个，来自康乐 卫士。处于临床 1 期品种 1 个，来自沃森生物；4价HPV：处于临床 3 期品种 1 个，来自成都所和北京所。处 于临床 2 期品种 1 个，来自上海所；3 价 HPV：处于临床 3 期品种 1 个，来自康乐卫士；2 价 HPV：处于注册 申报阶段的品种 1 个，来自沃森生物。处于临床 1 期品种 1 个，来自江苏瑞科。新一轮招尺度入稳步推进，疫苗打点法落地后凸显品种订价本领疫苗打点法落地后凸显品种订价本领，重磅品种将来有望量价齐升。2019 年 12 月 1 日《疫苗打点法》正 式落地执行，疫苗企业出产及运输本钱略有晋升，叠加此前疫苗产物已多年未举办价值调解，在 19 年 12 月开 始的新一轮招标或新品/新包装补标事情中部门品种呈现提价，凸显疫苗打点法落地后企业对付品种的订价本领。 按照 2019 年 12 月至 2020 年 11 月披露的中标功效来看，部门重磅品种通过预填充包装替换西林瓶包装实现价 格晋升，代表品种为四联苗、三联苗、13 价肺炎、23 价肺炎、60 微克乙肝等；少部门品种通过未改变包装小 幅提价。受疫情影响，整体招标事情稍有推迟，停止 11 月初，全国已有约 24 个省份已开展新一轮招标或补标， 其它省份估量在 21H1 前相继完成招标或补标事情。CXO：一连高景气，临床 CRO 规复、CDMO 强劲增长行业景气度整体保持高位，2021 年海内临床 CRO 有望规复数据统计显示，2020 年海内处于 IND 阶段的数量仍有显著晋升，预示 CXO 的需求水平较高。2017 年-2020 年，CDE 共受理化药和治疗性生物成品 1 种别离共 274、290、455、585 个。个中 1 类化药的 IND 数量 2017-2020 年别离为 144、149、239、371 个，1 类治疗性生物成品 IND 数量别离为 130、141、214、214 个。2021 年海内临床 CRO 有望规复。2020 年受疫情影响，临床试验数量大概持平或有所下降。但按照 2020 年 IND 数量来猜测，2021 年的临床试验数量大概会有较大增长。同时，海内临床试验的本钱晋升、临床试验的 巨大性提高，均会加大临床试验市场空间。再思量到 2021 年疫情获得节制，我们估量 2021 年海内临床 CRO 有 望规复。参考全球的生物制药风险投资环境，2019 年相较 2018 年有必然幅度下滑，但仍保持在较高程度，2020 年 则呈现必然回升。CDMO：全球财富转移+MAH 双轮驱动，一连强势增长连年来，以诺华、罗氏等为代表的跨国大型药企纷纷转让或关停本身的工场。从相关的案例统计中可以看 出几个配合的特点：1、 封锁或转让产能的主要原因为产能操作率低下，部门是由于相关产物处于生命周期后端，也有部门是 市场销售环境不佳；2、 跨国公司的并购已常常态化，一般在并购完成后会按照团体计谋将资产中操作率低的或与计谋不符的 产能剥离；3、 当前封锁或转让的产能以小分子为主，部门原因是相关公司的计谋重心由小分子转向生物制剂，生物 制剂规模也有部门生意业务案例呈现；4、 产能转让的主要收购方多为 CDMO 企业，且一般后续会拟定相关条约继承供给相关的产物，也有部门生意业务将产物一同售出。大型药企的产能剥离将进一步增强 CDMO 行业的渗透率。按照 ResultHealthcare 的《Outsourced Pharmaceutical Manufacturing》陈诉统计数据，当前药品的出产制造行业外包的比例约莫在 26%阁下，将来仍有 较大的晋升空间。当前医药行业中中小型药企的外包渗透率高于大型药企，而跟着大型药企不绝剥离本身的非 焦点制造设施，估量 CDMO 行业的将来渗透率仍将进一步加大。差异出产环节的外包率呈多样性，财富链准确分工有望敦促渗透率晋升。药品的出产环节存在多样性，临床研发阶段、贸易化出产阶段均需要药物供应，同时出产所需的原料、中间体、API、制剂出产条件和要求差异。 对付制药企业而言，制作全套完善的出产体系需要较大的本钱。同时自建产能的操作效率对公司业绩往往会有 较大的影响。而大药企的出产计谋调解也会是的整个药品出产财富链分工越发清晰。连锁医疗处事：存眷利润率高、具备消费属性的高景气赛道眼科、口腔科、美容整形、精力病等专科医院的利润率位于各专科医院前列。今朝以专科医疗处事为主业 的上市公司主要漫衍于眼科、口腔、体检、帮助生殖和精力科等规模，个中爱尔眼科、通策医疗、美年康健、 锦欣生殖和康宁医院别离为各赛道的民营医疗龙头公司。眼科、口腔和美容专科医院的净利率均高出 10%。眼科、口腔科、美容整形、体检等赛道的消费属性较强，量价齐升、连锁扩张、品牌效应为焦点增长逻辑。以眼科为例，专科眼科医院的主要收入来历为近视激光手术、视光、白内障等业务，由于医保控费等原因，白 内障业务受影响，但高增长的激光手术和视光业务主要为自费业务，收入占比一连晋升。我们估量今朝爱尔眼 科的医保收入占比为 25%阁下，陪伴消费进级、高端屈光和白内障手术占比晋升发动的客单价晋升，公司的消 费类业务占比将一连晋升。各赛道扩张逻辑有差别，爱尔眼科业务遍布全国，通策医疗业务今朝仍主要聚焦省内，锦欣生殖深耕区域 市场，均采纳合资人制度作为主干医师的鼓励方法。眼科医疗处事对设备的依赖度较强，爱尔依托早期机关的 省会都市眼科医院，纵向横向拓展分级诊疗，并收购外洋医院，今朝已成为全球最大的眼科医院团体，品牌影 响力具有较强的导流效应。口腔医疗处事对大夫和品牌的依赖度较强，杭口品牌在浙江省内的知名度和承认度 较高，蒲公英打算的合资人模式有助于绑定大夫和团体的好处干系。帮助生殖业务对乐成率、口碑的依赖度较 高，今朝海内尚无成熟的连锁模式，受限于牌照限制，与眼科和口腔的“新建+并购”扩张模式差异，锦欣生殖的 扩张以并购为主。爱尔、通策、锦欣均通过“合资人打算”对焦点人才举办鼓励。爱尔眼科的合资人打算既在成熟医院实施， 也在新建医院开展。通策医疗的合资人打算主要面向新建的蒲公英医院，与内地权威大夫一起创业，杭口团体 的大夫也有参加资格。锦欣生殖的合资人打算主要面向现有医院焦点人员或拟收购医院。个中爱尔眼科的合资 人打算也揭示出精采的鼓励结果，2018 年、2019 年已完成两次合资人成就兑现，已惠及千余名眼科大夫，并为 业绩增长提供了较强的动力。院校相助可为专家提供职级提升和科学研究平台，并为人才造就和雇用提供了较好的支持。爱尔眼科已与 中南大学、武汉大学、暨南大学等多所大学相助，通过成为隶属医院、建树眼科学院等形式，拓展人才造就渠 道，增强科研力度。通策医疗与杭州医学院、浙江大学医学院、中科院相助共建学院或医院。锦欣生殖重视辅 助生殖相关前沿技能的研究，与多个高校相助开展课题，今朝尚未开展隶属医院或共建医院方面的相助。处方加快外流，互联网医疗与药店巨头联袂共进互联网医疗头部企业贸易模式比拟COVID-19 的全球大风行，突出了医疗资源不服衡、不富裕的抵牾，互联网医疗在此次抗击疫情进程中发 挥的脚色获得凸显。今朝已有阿里康健、平安好大夫、京东康健在港股上市，后续行业内多家企业均有望上市， 进入投资人的视野。各企业均在医药电商和在线医疗举办业务机关，电商头部名堂已现。按照今朝业务分别：阿里康健、京东 康健以医药电贸易务为主，也努力机关在线医疗、消费医疗等处事；平安好大夫、微医、圆心科技以在线医疗 业务为焦点，同时努力机关医药电商以及医保规模。从现有业务局限来看，我们认为医药电商龙头企业已相对 明晰，在线医疗竞争名堂暂不清晰。阿里康健 2020 年 3 月-9 月收入 71.62 亿元，医药自营业务、医药电商平台业务、医疗康健处事业务和追溯 及数字医疗业务别离占比 84.3%、12.9%、2.5%及 0.3%。2020 年上半年，京东康健收入 87.77 亿元，医药和健 康产物销售、线上平台和数字化营销及其他处事别离占比 87.6%、6.8%及 5.6%。平安好大夫 2020 年 H1 收入 27.47 亿元，康健商城、在线医疗、消费型医疗及康健打点和互动业务别离占比 55.0%、25.3%、15.8%及 3.9%。 阿里康健、京东康健、平安好大夫 2020 年 H1 的收入布局如下：医药电商：政策“解禁”，行业加速成长跟着国度对医药电商的政策放开，医药电商的成长潜力慢慢释放。2018 年 4 月，《关于促进“互联网+医疗 康健”成长的意见》提出线上开具的常见病、慢性病处方，经药师审核后，医疗机构、药品策划企业可委托切合 条件的第三方机构配送，让网售处方药成为大概。2019 年 9 月，《中华人民共和国药品打点法（2019 年修订版）》 首次正式承认网络销售药品以及第三方生意业务平台、明晰平台存案制度与义务。2020 年的新冠肺炎疫情，刺激了 网售处方药的需求，有条件地答允网售处方药已是局面所趋。2020 年 11 月，为增强药品网络销售监视打点， 类型药品网络销售行为，《药品网络销售监视打点步伐（征求意见稿）》再度果真征求意见。《征求意见稿》在药品网络销售的范畴、打点、法令责任等方面均作了明晰划定，若克制网络销售处方药的梗阻被冲破，有利于医 药电商行业的恒久类型成长。受益于政策放开和患者接管度提高，医药电商有望发达成长。网售处方药政策放开后，医药电商的销售品 类已经包围处方药、OTC、医疗器械、保健品等，可以满意患者的种种需求。按照弗若斯特沙利文预测，2019-2024 年及 2024-2030 年行业复合增速别离到达 34.2%、17.5%。医药电商：头部已现，市场名堂逐渐清晰跟着医药电商行业的快速成长，市场名堂已经逐渐清晰，头部企业梯队已经呈现。除开辟畅通市场外，医 药电商企业也努力成长平台模式，构建“医药联动”的一体化处事，实力强劲的医药电商在供给链处事、用户体 验、场景渗透方面逐渐浮现出优势，阿里康健、京东康健、平安好大夫等头部企业崭露头角。跟着国度处方药 网售政策逐渐开放，为医药电商市场的成长带来了庞大的机会。按照天眼查数据，停止 11 月 24 日，我国本年 共新增 7.5 万家医疗电商相关企业，是 2019 年全年增量的近 6 倍。海内主要医药电商企业环境如下：2020 年头至今，新冠疫情的发作加快改进了医药电商的成长情况，头部医药电商企业用户高速增长。停止 2020 年 9 月 30 日，天猫医药平台的年度活泼消费者已高出 2.5 亿，线上自营店的年度活泼消费者高出 65.0 百 万，别离较半年前增长 60.0 百万及17.0 百万。停止 2020 年 6 月 30 日，京东康健的年活泼用户数到达 72.5 百 万，较 2019 年底增长 1640 万。2020 年 6 月，平安好大夫月活泼用户数到达 67.3 百万，同比增长 7.3%；月付 用度户数 3.0 百万，同比增长 32.3%。阿里康健、京东康健及平安好大夫凭借知名度、复杂的用户群及技能平台，努力与第三方商户开展相助。阿里康健的相助商户优势明明，停止 2020 年 9 月 30 日，天猫医药处事平台已处事于高出 1.8 万个商家，较半年前增加近 4,000 家。停止 2020 年 6 月 30 日，京东康健线上平台已拥有高出 9,000 家第三方商家。2020 年 6 月末，平安好大夫相助药店数目高出 11.1 万家，包围 32 个省、371 个都市。医药电贸易务是头部企业的主要营收来历，活泼用户局限的不绝晋升带来营收的快速增长。2020 年上半年， 京东康健营业收入 87.77 亿元，个中医药和康健产物销售收入 76.93 亿元，占比 87.6%；平台收入 5.98 亿元，占 比 6.8%，医药电贸易务是公司主要的收入来历。阿里康健作为阿里巴巴团体控股有限公司在大康健规模的旗舰 平台，大力大举成长医疗康健产物销售业务。2020 年 3 月-9 月，阿里康健营业收入 71.62 亿元，个中医药自营业务 和医药电商平台业务别离收入 60.36 亿元、9.25 亿元，别离占比 84.3%、12.9%。京东康健和阿里康健的平台优 势和生态网络相似，均以医药电商为主。运营模式上，自营因处事质量、采购本钱方面的优势，是医药电商营 收的主要来历。平安好大夫主要以提供在线医疗处事为主。2020 年上半年公司营业收入 27.47 亿元，个中康健 商城业务收入 15.09 亿元，占比 55.0%。其他的医药电商企业包罗 1 药网、九州通旗下的医药电商平台“好药师”， 2020 年上半年医药电商收入别离为 4.05 亿元及 4.26 亿元。停止 2020 年 9 月 30 日，阿里康健运营的天猫医药平台发生商品生意业务总额（GMV）高出人民币 554 亿元， 同比增长 49.7%。2020 年上半年，京东康健的 GMV 为 339 亿元，个中自营业务 115 亿元、平台业务 224 亿元。 平安好大夫 2020 年半年度的 GMV 为 2.168 亿元，同比变换-7.5%。医药电商头部企业阿里康健、京东康健及平安好大夫以医药电商产物销售和线上医疗康健处事为焦点，致 力于打造全渠道的康健产物供给，为患者提供医药联动的全流程康健打点。国度在政策层面上慢慢解禁医药产 品，出格是处方药的线上销售，医药电商的渗透率将进一步上升。跟着后疫情时代住民医疗康健打点需求增长， 技能创新提高供给链效率、模式创新打造“医+药”业务闭环的医药电商企业具有较大的市场空间。线上医疗：掌握政策机会，实现加快成长政策助力，互联网医疗步入快车道。2016 年 10 月，《康健中国 2030 筹划纲领》明晰对“互联网+医疗”的支持立场，首次将有关医疗康健财富的纲领提高到国度级计谋高度。从 2018 年开始，我国互联网医疗政策麋集发 布，从总的指导性政策到类型打点步伐，再到详细板块的指导意见，层层递推助力互联网医疗步入快车道。互联网诊疗的医保付出政策不绝完善。2020 年 3 月，《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保 处事的指导意见》明晰了切合要求的互联网医疗机构为参保人提供的常见病、慢性病线上复诊处事，各地可依 规纳入医保基金付出范畴。2020 年 11 月，《关于努力推进“互联网+”医疗处事医保付出事情的指导意见》指出， 支持切合划定的“互联网+”医疗处事成长，对线上、线下医疗处事实行公正的医保付出政策。政策的敦促一方面 利于公立医院成长“互联网+”，另一方面线上线下的公正竞争，将进一步敦促“互联网+”医疗处事成长。互联网医疗复诊业务慢慢进入正轨，首诊摸索提上日程。2018 年 10 月，《互联网医院打点步伐（试行）》 划定互联网医院必需依托实体医疗机构，不得对首诊患者开展互联网诊疗勾当。2020 年 4 月，《关于推进“上云 用数赋智”动作 培养新经济成长实施方案》提到“以国度数字经济创新成长试验区为载体，在卫生康健规模摸索 推进互联网医疗医保首诊制和预约分诊制，开展互联网医疗的医保结算、付出尺度、药品网售、分级诊疗、远 程会诊、多点执业、家庭大夫、线上生态圈接诊等改良试点、实践摸索和应用推广。”河北省（雄安新区）、浙 江省、福建省、广东省、重庆市、四川省六个省市大概率先试点互联网医疗医保首诊制。跟着我国经济、人口布局的变革，百姓对康健需求逐渐增长，在国度增强互联网+医疗康健行业供应侧改良 的政策支持下，行业逐渐类型化，患者接管度进一步提高，将来市场局限将不绝扩大。按照弗若斯特沙利文报 告，我国在线问诊市场预测 2019-2024 年、2024-2030 年的复合年增长率到达 77.4%和 17.9%，2030 年市场空间 有望高出 4000 亿元。线下模式：单店收入不变+一连高速扩张发动业绩增长高速扩张的同时维持平均单店收入不变。2013 年以来连锁药店板块跟着门店扩张加速，最近三年平均单店 收入不变，在保持扩张和单店收入稳态状态下将来有望继承保持精采趋势。线下模式储蓄足量成恒久门店保增长。连年来四大连锁保持了较快的门店增长速度，3 年内次新店均处于 快速成恒久，21 年四家均有大量次新店储蓄，业绩增长有保障，同时 21 年估量仍将维持较快的门店扩张速度， 形成良性轮回。处方外流带来的客流量增长仍将一连20 年 Q1-3 反应出来的同店增长(主要是客流）维持高位原因及一连性拆分：1）疫情影响下在防疫物资采 购需求发动药店端客流量必然水平增长，但不行一连，主要为疫情发作初期及清除严格关闭式打点后的一段时 间，严格关闭式打点的 1 个月期间客流量下降。2）20 年春节前四大连锁已完成第 1 和 2 批集采品种的院店同 价价值调解，实现了引流品种增补和低价的两大优势，年内四大连锁均与外资原研药企及海内品牌药企签订了 差异区域差异品类的省代协议，小连锁及单体药店无法实现集采平台拿货及品牌药企的计谋供给更无低价采购 优势，因此集采常态化敦促了客流量向大型连锁药店的会合，侵蚀中小连锁及单体药店的流量。同通用名下前 两批集采品种平均单价打折 3-4 折，销售占比维持不变对应同比销售额增长，销量端实现大幅增长，一般翻 2-4 倍增长，发动公司整体客流量增长；3）O2O 业务发达成长带来流量增长：板块本年头以来 O2O 业务泛起发达 成长态势，Q1-3 每个季度客单价变革不大，主要为流量增长发动收入增长。我们认为，将来跟着集采常态化、DRGS/DIP 及 O2O 新零售发动下将一连发动药店端客流量增长。O2O 是药品新零售的局面所趋，线下药店是医保倾斜的焦点地址2020 年 1 月 22 日，国度医保局宣布《零售药店医疗保障定点打点暂行步伐（征求意见稿）》，放开线上渠 道医保敦促 O2O 模式成长，禁锢力度增强敦促行业会合度晋升。敦促我国 O2O 模式成长，龙头药店率先受益：《步伐》首次提出互联网药店、有药品网络销售业务或通过 药品网络生意业务第三方平台开展药品网络销售的零售药店，依托其实体药店申请定点，同时由于统筹地域定点规 模按照实际需求确定并执行总额预算指标，因此线上渠道估量仍以区域性运营，不会呈现依托少量线下门店开 展线上无限制刷卡销售的现象。整体来看：1）本次《步伐》对付线上渠道医保资质的放开有利于我国药品零售 线上渠道的成长，将有利的敦促 O2O 模式成长；2）线下门店资源漫衍匀称及线上渠道完善的龙头药品零售企 业率先受益；3）线上线下融合实现资源互补是局面所趋，合谋成长。“连坐”制度增强禁锢，敦促行业会合度晋升：《步伐》明晰同一统筹区域内的连锁药店因违规终止医保协议 后沟通法人的其他连锁药店同时终止。本次《步伐》的“连坐”制度加大了医保禁锢力度，可以或许有力的冲击违规 刷卡现象，敦促行业会合度晋升，策划类型的零头企业率先受益；2020 年 11 月 2 日，国度医保局宣布《关于努力推进“互联网+”医疗处事医保付出事情的指导意见》；统筹实体结算及总额预算限制线上渠道无限制扩张：医保结算工具方面，《意见》要求由统筹地域医保包办 机构与实体医疗布局或定点零售药店直接结算，另外执行“互联网+” 医疗处事的定点医疗机构，其总额预算纳 入实体定点医疗机构统一打点。总额预算的计较因素应思量“互联网+”医疗处事产生的医疗用度和药品用度。整 体来看，互联网+医疗处事主要支持的是 O2O 的“网订店送、网订店取”模式，从策划模式上看线上线下融合是 趋势，而且支持统筹区域药店承接从医疗机构处方。2020 年 11 月 12 日，药监局宣布《药品网络销售监视打点步伐（征求意见稿） 》；从内容上看：1）禁锢对网售处方药的处方来历及利用、全程信息追溯、跨区畅通、严谨促销等方面条款要 求严格，网售处方药策划门槛较高；2）禁锢层面架构完善，国度药监局成立国度药品网络生意业务检测平台，省局 自建平台并与国度局对接实现生意业务层面数据全面禁锢。另外省局认真第三方平台禁锢，内地药监局认真当地网 售处方药禁锢；我们认为：1）药品是非凡属性商品，药品零售必不行少的本质是专业化的处事，今朝多种线上模式的摸索 可以在必然水平上实现越发快捷的处事，提高效率，可是线下药师与患者的面劈面交换仍是专业化处事的最有 效途径；2）逻辑上看，B2C 及 O2O 均可实现网售处方药策划，可是大部门处方药患者恒久服用，形成医保依 赖，从年头医保资质打点步伐征求意见稿及 10 月底互联网医保付出政策要求看，线上渠道得到医保资质的前提 是拥有线下门店，因此我们认为 O2O 模式是将来利便实现全程溯源及拥有医保资质优势的抱负模式；3）从已 有线上药品零售看，客单价晋升难度较大，处方药毛利率较低，拥有专业化处事本领、医保资质优势的线下门 店对比电商渠道盈利本领越发抱负，而且有条件放开网售处方药有望为药店带来增量流量。现阶段，连锁药店板块在线上均实现了全渠道机关，包罗与平台型公司相助及自建电商渠道，整体仍在探 索阶段，从行业角度来看，O2O 为主流收入占比模式，今朝整体基数小增速较快，停止 20 年三季度，估量线 上渠道收入占比平均在 3%阁下，仍处于培养成恒久。医美行业：快速崛起，投资正其时连年来跟着海内住民消费本领显著晋升，医美行业作为海内“新消费”典范，市场局限正快速增长。医疗美 容项目可以分为手术类和非手术类，非手术类微整形增速更快。手术类项目是通过手术对胸、鼻、 眼皮及其他 身体部位举办侵入性的改变，旨在从基础上改变外观。非手术类项目又称为微整形，主要包罗打针疗法和激光 疗法。据弗若斯特沙利文数据，中国医美市场非手术项目市场局限从 2015 年的 249 亿元增至 2019 年的 600 亿 元，CAGR 为 24.6%。透明质酸作为医疗美容行业基本性产物，过往数年一连高增长。打针疗法指通过打针肉毒杆菌、透明质酸 钠、胶原卵白、聚左旋乳酸等质推测达消除面部皱纹、凹陷的目标。激光疗法利用激光收紧深层皮肤，去除色 素，重塑肌肤表层。2019 年透明质酸在打针类项目中占比到达 67%，肉毒毒素占比为 32%。2018 年医疗美容用 透明质酸市场局限达 37.0 亿元，2014-2018 年 CAGR 达 32.3%，一连高于非手术类项目增速，可以预见透明质 酸在打针类项目中占比将进一步晋升。海内透明质酸市场仍以入口主导，国产物牌市占率有望进一步提高。海内玻尿酸品牌供应较为富厚，海内 获批玻尿酸已有 17 家企业（9 家国产，8 家入口）。从销量来看，国产物牌已占据半壁山河，龙头三家企业昊海 生科、爱美客、华熙生物实现必然打破，2019 年合计占比 54.6%。从销售额来看，由于入口品牌单价较高，仍 以韩国 LG、美国 Allergan、韩国 Humedix 等占据主导职位。但跟着本土产物品类增加、技能和质量程度晋升，海内玻尿酸产物功能已经可以或许媲美入口产物，加之海内产物价值远低于入口价值，本土品牌市占率有望继承提 升。三大因素敦促医美行业快速成长，国产物牌正快速生长我们认为海内医美行业驱动力主要来自三个方面：消费进级、医美用户年青化及新产物一连迭代带来的需 求和单价晋升。人均收入一连增长带来的医疗保健消费支出快速增长，是医美行业增长的主要动力。2019 年城镇住民人均 可支配收入达 3.92 万元，同比增长 7.8%，而以提高糊口质量为目标的人均医疗保健消费支出保持年复合增速 12.3%，高于人均消费支出的 7.2%。对比于体检、口腔保健、减肥、孕产等其他消费医疗类目，我国医疗美容 的渗透率和市场接管度还较量低，将来增长潜力较大。2018 年我国医美消费人次高出 2000 万，为全球消费人 次最多国度，可是每千人中接管医疗美容诊疗的人数仅为 14.5，远低于韩国（89.2）、美国（52.2）、日本（28.1）， 将来增长潜力庞大。相较外洋消费者，海内医美群体泛起出年青化趋势，消费见识更开放。相较于外洋医美消费者，中国的消 费者越发年青，按照新氧数据显示，2019 年我国医美消费者平均年数为 24.5 岁，90 后消费者占比高出 60%， 成为绝对的消费主力，而且医美成为 00 后的爱美方法这一趋势眉目已现，00 后消费占比高出 15%且医美见识越发开放，更愿意在社交平台宣布本身医美的心途经程、研究比拟前后的结果，已成为医美被遍及流传的主要 方法。透明质酸产物的不绝富厚和应用一连进级是行业高增长的内活跃力。从海内透明质酸产物的获批进度来看， 近五年报证产物加快增长，同时应用端从传统的鼻沟唇填充到额部、面部和颈部修复，不绝富厚的产物较好的 契合了海内的未满意的医美需求。同时，回收新技能、新开拓临床应用的透明质酸产物单价往往高于存量产物， 使得行业在存量产物一连贬价的配景下还能一连高速增长。国产玻尿酸龙头：华熙生物、爱美客、昊海生科国产透明质酸产物注册方面，三家公司处于绝对领先职位。按照 NMPA 数据，停止 2020/12/05，华熙生物、 爱美客和昊海生科别离有 6 款、5 和 3 款产物取得三类注册证。1）华熙生物的润百颜、润致系列打针用玻尿酸 在市场有较高知名度，尤其是以水光针较量着名，在 2019、2020 年别离取得 1 张和 3 张注册批文，强化在医美 规模产物机关。2）爱美客深耕医美财富，拥有 5 款打针用玻尿酸产物取得注册批文，别离用于额部、鼻唇部、 鼻唇沟、颈部医美，出厂价在 300-2500 元/支，包围差异消费条理，个中嗨体、爱芙莱、宝尼达是主力产物。除 玻尿酸产物外，爱美客照旧中国市场唯二获批面部埋植线产物的企业。公司童颜针估量 2020 年底/2021 年头获 批、肉毒素在研，产物业绩增长潜力庞大。3）昊海生科于 2014 年进军玻尿酸医美财富，今朝第三代产物“海魅” 已于 2020 年 8 月上市，实现公司在低端、中端、高端全价值程度的玻尿酸产物机关。如何对待创新药械：选择最有政策韧性的公司创新药的韧性：全球首个可能同类最佳品种（略）哌柏西利：HR+乳腺癌重磅炸弹，全球首个 CDK4/6 抑制剂修美乐：同类最佳 TNFα 抗体，优势独有期长达 6 年阿柏西普：同类最佳眼底新生血管病变药物创新药的韧性：国际化本领（略）恒瑞医药：自主研发与品种授权并重信达生物：开放式体系，全球计谋初成百济神州：高起点的国际化公司君实生物：自主推进肿瘤免疫，礼来相助推进新冠中和抗体国际化康弘药业：挑战阿柏西普以进入美国市场创新器械的韧性：以 TAVR 为例，看创新治疗方法的普及（略）主动脉和二尖瓣病变占心脏瓣膜病的大部门比例，参与治疗渐成趋势全球瓣膜市场渗透率一连晋升，泛起双巨头把持名堂国产物牌先发优势明明，产物创新迭代引领市场厘革体外诊断行业：重点存眷化学发光和精准医疗体外诊断行业 2020 年受疫情影响，一方面因新冠检测需求发作带来的诊断产物大幅增长、行业整体显著受 益，另一方面原有主营产物受疫情期间医院诊疗量大幅下降影响、原有产物销售显著下滑，至 20Q3 才开始同 比实现正增长。行业细分规模中，免疫诊断和分子诊断由于市场局限大、增速快，一直以来是我们较量看好的 投资偏向，个中化学发光免疫诊断和精准医疗诊断相关标的值得重点存眷。化学发光行业：国产替代一连推进化学发光免疫诊断是免疫诊断技能中今朝最先进、临床应用最遍及的诊断技能。海内化学发光行业连年来 一连高增长，过往五年复合增速高出 20%，按出厂端口径计较，2019 年市场局限已靠近 300 亿元，化学发光行 业一连快速增长的动力主要来自于两个方面，一方面化学发光技能正慢慢代替酶联免疫诊断，在免疫诊断技能 中的占比估量高出 80%，另一方面海内开展的医院已经快速从三级医院扩展至二级和部门下层医院，装机局限 大幅增长。海内化学发光今朝已形成“4+5”竞争名堂，今朝依然以入口品牌为主，罗氏、雅培、贝克曼、西门子 四家合计占比高出 80%，国产公司中新财富、安图、迈瑞、迈克、亚辉龙营收位于前列，2019 年合计占比估量 在 16%。海内化学发光诊断企业连年来取得长足成长，从仪器机能角度看，各家公司最新的国产化学发光设备参数 已与入口品牌八两半斤，已经具备了和入口品牌一争市场的本领。今朝而言，国产化学发光入口替代的难点主 要在于：1）仪器机能；2）试剂配套完整度、或检讨菜单富厚度；3）与自动化流水线产物的协同销售。从装机局限看，国产龙头公司连年来一连加快增长，本年更是受益新冠疫情。此次新冠病毒抗体化学发光 检测试剂研发进程中，国产大厂中安图生物与迈克生物率先取得批文，而入口品牌临时无法在海内申报临床及 注册，借助此次疫情加速在三级医院的装机进度，入口替代历程提速。至 20Q3 主要公司新增装机量均高出去 年全年，全年装机销售高增长未来来年试剂销售，国产物牌份额估量将进一步晋升。政策助力国产龙头公司加快入口替代，国产化学发光投资正其时。从市场容量上看，我们凭据差异品级医 院化学发光仪器的需求来推算，估量医院端化学发光仪的容量为 7.2 万台阁下。思量到分级诊疗带来的区域检 测中心及下层医疗机构检测样本的增加，国产化学发光仪器的替代空间会更大。2021 年，DRGs 和 DIP 政策将 在海内 71 个都市公立医院开展试运行，医院从本钱效益角度思量，国产化学发光的性价比优势将逐渐浮现。整 体而言，国产化学发光从技能、产物到市场品牌、售后处事一连缩小与入口品牌差距，将来 3-5 年国产化学发 光龙头公司市场份额将不绝晋升，我们一连推荐迈瑞医疗、安图生物和迈克生物，发起存眷新财富。精准医疗 NGS 龙头公司成本化带来投资机会2020 年是海内精准医疗 NGS 行业投资收获之年，行业龙头燃石医学(BNR.O)与泛生子（GTH.O）于 6 月先 后登岸纳斯达克成本市场，同时北京诺禾致源科创板申报 IPO 已过会、上市在即，精准医疗相关诊断行业多年 投资将慢慢进入收获期。全球范畴看，与肿瘤靶向药相关的陪伴诊断都是体外诊断行业增速最快的细分市场，基于 NGS 技能的陪伴 诊断产物上市将大幅晋升临床陪伴诊断本领。2020 年 8 月 7 日，美国 FDA 核准 Guardant Health 公司开拓的液 体活检 Guardant 360 CDx 用于所有实体瘤范例的综合基因组阐明。同时，FDA 还核准 Guardant 360 CDx 作为伴 随诊断，用于识别携带表皮发展因子受体（EGFR）基因突变的转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者，以辅佐 确定可以从 Tagrisso （osimertinib）治疗中获益的患者。在此之前，FDA 核准的 NGS 用于肿瘤基因检测诊断 的产物主要基于肿瘤组织标本，可能回收 PCR 技能检测的血液标本，Guardant 360 CDx 是 FDA 核准的首个将 NGS 和液体活检技能团结在一起，指导治疗决定的诊断检测。我们一连看好以肿瘤基因检测为焦点的精准医疗细分赛道，此前宣布艾德生物深度陈诉《精准医疗时代， 陪伴诊断龙头》，估量将来跟着新肿瘤突变发明、靶向药研发加快、新生物符号物的发明及卫健委类型靶向用药 临床利用政策的推广，市场将一连扩容。从我们的测算来看，单肿瘤靶向药陪伴诊断市场空间高出 200 亿元。海内基于 NGS 的肿瘤检测产物今朝已有八家通过 NMPA 核准，广州燃石的“EGFR/ALK/BRAF/KRAS 基因 突变连系检测试剂盒（可逆结尾终止测序法）”于 2018 年 7 月率先获批，南京世和、诺禾致源和艾德生物紧随 其后。艾德生物的“人类 10 基因突变连系检测试剂盒”获批用于非小细胞肺癌和结直肠癌的跨癌种检测，同时覆 盖两个癌种中有诊断意义的基因，并且这两个癌种也是今朝中国精准诊断最存眷的两大癌种。按照中检院可查 询信息，今朝海内仅有燃石医学及北京优讯医疗的液体活检产物今朝处在注册检讨历程中。本年受疫情影响，肿瘤基因检测主要公司在一季度受疫情影响较大，但从二季度起就迅速规复，肿瘤患者 的临床诊断需求只会延迟、而不会显著淘汰，行业估量将规复高速增长。NGS 行业龙头跟着业务壮大，连续寻 求登岸成本市场，以燃石医学登岸纳斯达克为起点，精准医疗行业此前数年投资将连续迎来收获期，我们推荐 存眷南京世和基因、艾德生物、华大基因、肝癌早诊业务公司等。血成品行业：国产进供词给均收缩，看好 2021 年行业景气度血成品本年受疫情影响很是显著，2 月至 3 月中旬全国采浆暂停对供应端的影响在三季度开始充实显现， 同时入口白卵白受外洋疫情 3 月底加剧、影响在三季度也开始显现，除凝血八因子外血成品批签发下滑显著， 从供需环境看，我们估量 20Q4 至来岁年中海内白卵白和入口白卵白批签发仍将同比下滑，血成品供应将显著 下降，而海内疫情节制恰当，医院诊疗规复将使得需求一连回升，供应承压而需求回暖，血成品价值在 2021 年 上涨大概性进一步晋升。分季度来看，白卵白批签发 20Q3 整体下滑 20%，入口下滑幅度更大；静丙批签发由于疫情需要 20Q1 大幅 增长，Q2 显著回落，Q3 已大幅下滑，回响终端需求不畅；凝血因子类 单 Q3Ⅷ因子同比继承增长，主要是需 求刚性，三种产物累计均保持增长；特免类产物狂免及破免批签发累计呈现下滑，主要是去年同期基数较高， 人免和乙免保持增长。白卵白批签发季度颠簸估量主要是采浆颠簸所致，海内受 2-3 月疫情影响采浆停滞，投浆节拍上在二季度 已开始下滑，加上夏季停产查验因素，国产白卵白批签发在三季度已开始明明下降；入口白卵白受主要入口来 源国美国疫情影响，按照数据观测公司 Safegraph 报道的数据，美国单采血浆站献浆员人数自本年 4 月份起显著 下滑，4-10 月平均下降 51%；另按照 Octapharma 估量，本年采浆估量同比将下滑 30%，入口白卵白供给压力预 计将从本年四季度开始逐渐浮现。而我国入口白卵白占比连年来一连晋升，国产和入口白卵白供给压力将使得 来岁白卵白有提价大概。国产公司中 Q3 单季华兰生物下滑幅度较小，估量主要是公司投浆节拍节制，公司从 20Q2 已开始节制投浆； Q1-3 累计看，天坛和华兰根基没有增长，思量到 Q4 下滑趋势难以改进，全年批签发同比下滑概率较大。静丙在一季度海内抗击疫情治疗进程中发挥了重要阁下，批签发 20Q1 大幅增长，但更多是流向医院库存 备货，4 月份海内从疫情中规复后，终端需求规复较差，因此我们看到 Q3 各家企业批签发同比均大幅下滑，且 幅度远大于白卵白，但思量到海内诊断秩序逐渐规复，四季度静丙终端销售有望显著好转。对血成品行业而言，一连的采浆增长是公司业绩增长的前提和担保，在白卵白供给下滑压力上，我们重点 推荐 2021 年采浆增长预期更明晰的天坛生物和华兰生物，发起存眷华润入主后的博雅生物。2021 年投资计策：不畏浮云遮望眼颠末前期的调解，我们认为医药行业整体估值风险获得了必然水平的释放。固然来岁仍将面对药耗集采常 态化、医保付出制度改良等政策压力，但跟着已往 3-4 年医药行业一连上市标的的富厚化，投资人有包罗疫苗、 CXO、创新药械、医疗处事、医美及互联网医疗等更多赛道的公司可以选择，我们对来岁行业的布局性投资机 会并不灰心。2021 年我们看好的赛道及公司包罗：疫苗行业：智飞生物、康泰生物、康希诺生物；CXO 行业：药明康德、药明生物、凯莱英、泰格医药、九洲药业；医疗处事：爱尔眼科、通策医疗；处方外流配景下的 O2O 模式：益丰药房、老黎民、一心堂、互联网医疗龙头；医美行业上游龙头公司：华熙生物、爱美客等；创新药械：选择最有韧性的公司（恒瑞医药、信达生物、君实生物、微创医疗、启明医疗、心脉医疗、南 微医学）；消费类标的：云南白药、长春高新；IVD 行业：重点存眷化学发光、ICL 及 NGS，看好安图生物、迈克生物、金域医学等；血成品行业：天坛生物、华兰生物等。风险阐明国度药品集采进度快于预期，贬价幅度超预期，相关公司策划受压大于预期。各地药品集采政策超预期。 高值耗材集采政策比预期严厉。行业竞争剧烈水平超预期。新药审批进度不及预期。（陈诉概念属于原作者，仅供参考。陈诉出品方/作者：中信建投，贺菊颖、程培、袁清慧、刘若飞、阳明春）如需陈诉请登录【将来智库官网】。